伊賀大記
［東京 ６日 ロイター］ - 足元で進む円安と日本株の相関性は、今のところはっきりしない。マーケットでも日本経済に対する円安の功罪について議論が分かれており、株価の材料としてはほぼ中立。日本株全体でみて「悪い円安」が発生している様子はない。相関性が高いのは米株であり、米株が大きく下落することで米利上げ観測が後退しドル高／円安が止まる時が日本株にとって危険な時間帯となりそうだ。
＜ＴＳ倍率は足元上昇＞
対ドルで円安が急激に進み始めたのは３月から。インフレ高進で米利上げ加速観測が強まり、日米金融政策の方向性の違いが鮮明化。日本の経常収支赤字化（１月）なども材料視され、１１５円付近だったドル／円は約２カ月で１５円以上の円安が進んだ。
その間、日本株は３月後半までは円安・株高の関係になっていたが、４月に入ってからは円安・株安になっており、相関性は逆転している。ドル／円が１２０円を超えてから円安・株安のトレンドとなっており、この辺から「悪い円安」が発生したとの見方も聞かれるようになった。
しかし、ＴＯＰＩＸをＳ＆Ｐ５００で割ったＴＳ倍率でみると、足元はむしろ上昇している。水準自体は依然低いものの、４月以降の日本株の対米パフォーマンスは向上。先進国２３カ国と新興国２３カ国の大型株と中型株を合わせたＭＳＣＩのＡＣＷＩ指数との比較でもＴＯＰＩＸは上昇している。
日本株との関連性が高いのは、ドル／円よりも米国株や世界の株価だ。「市場のリスク選好度、もしくは世界の景況感に連動して日本株は動いている。円安は業種で影響が異なっているが、日本株全体をみれば今のところプラスに働いている」と、ニッセイ基礎研究所のチーフ株式ストラテジスト、井出真吾氏は指摘する。
＜キャピタルフライトは見られず＞
通貨価値の下落である円安を嫌って、日本の投資家が外国の株式や債券に資金を移している様子も見られない。３月から４月２３日までの対内対外証券投資（財務省）では、日本居住者による対外株式・ファンド投資は、約１兆３０００億円の処分超（売り越し）。中長期債も約４兆円の処分超だった。
ただ、国内投資家が日本株を選好しているわけではない。現物と先物を合計した日本株売買（東証・大取）では、３月から４月第３週までを累計すると、個人投資家は１３７４億円の買い越しにとどまっている。
海外投資家は同期間に日本株を３１４３億円売り越しているが、特段売りが膨らんでるわけではない。４月だけをみると、８１６４億円買い越しだ。ドル高／円安の進行でドル建て日経平均は２０２０年６月１５日以来の安値に沈んでおり、割安感からの「安値拾い」が出た可能性があるとみられている。
しかし、グローバル投資家は世界景気に対し悲観な見方を強めている。バンク・オブ・アメリカの４月ファンドマネジャー調査によると、世界の景気見通しは過去最低水準に落ち込んでおり、「今後の株式配分の引き下げ余地を示唆する」と同調査では指摘。波乱余地は依然大きい。
＜ソフトランディングは可能か＞
日本株にとって下落リスクが高まるのは、円安が進んでいる間ではなく円安が止まる時だ。いまのドル高／円安のドライバーは日米金利差。逆資産効果が懸念されるような株安が発生すれば、米利上げ観測が後退し円安は止まる可能性が大きいが、米株と連動性の高い日本株も大幅安となる恐れが強まる。
３─４日の米連邦公開市場委員会（ＦＯＭＣ）では２２年ぶりに０．５０％ポイントの大幅利上げを決めた。マーケットは、警戒していた０．７５％ポイントの利上げ可能性が後退したとみていったん金利低下・株高に動いたが、５日の市場では反転した。
声明文には「ＦＯＭＣはインフレリスクに非常に注意を払っている」という１文が追加された。米連邦準備理事会（ＦＲＢ）の目標の３倍近い水準にあるインフレ率が家計に及ぼす影響についてパウエル議長は「極めて不快」と述べており、６月と７月の会合でも大幅利上げが決まる見通しだ。米金利上昇を震源とした市場波乱のリスクは依然大きい。
米株が底堅い間は利上げを続け、急落すれば利上げを止めて、ソフトランディングにＦＲＢは持ち込めるのか──。「そうした芸当ができるのかは極めて不透明だ。株価は一度下がり始めると、何をしても止まらなくなることはしばしばある」と、三井住友銀行のチーフ・マーケット・エコノミスト、森谷亨氏は警戒する。
米ダウは４月以降、１０００ドルを超える下落を３度記録するなど不安定さを増している。リスクオフの円買いはすっかり影を潜めたが、リスクオフの日本株売りはまだ「健在」だ。
（伊賀大記 編集：田中志保）