エルドラド・ゴールド、マイニングフォーラム・アメリカズ2026でキャッシュフロー転換期到来を訴える

2026年9月29日（火）、エルドラド・ゴールド（ELD）はマイニングフォーラム・アメリカズ2026において、長期にわたる建設フェーズを終え、キャッシュ創出が拡大する局面へ移行しつつあると主張した。経営陣は商業生産開始が近づく2つの主要プロジェクトを挙げる一方、バランスシートのレバレッジ、実行リスク、依然として割安な評価水準など、移行がいまだ完了していないことを示す課題についても言及した。

主要ポイント

• エルドラドは、ギリシャのスコウリエスとカナダのマクイルベナ・ベイがいずれも商業生産開始に近づいており、2024年第4四半期にランプアップが見込まれると発表した。
• 同社は金換算生産量を約50万オンスから約90万オンスへ引き上げ、銅生産量は年間約1億1,000万ポンドに拡大する見通しである。
• 経営陣は、2027年までにフリーキャッシュフローが年間10億ドルを大幅に上回り、コンセンサスベースのEBITDAは約26億ドルに達する可能性があると述べた。
• 経営陣によれば、同社株はEV/EBITDAで約4.9倍で取引されており、金セクター平均の約8倍を大きく下回っている。
• サスカチュワン州のテスラゾーンの探査・拡張作業や、ラマックおよびマクイルベナ・ベイでの段階的成長により、鉱山寿命の延長と将来的な成長支援が期待される。

財務実績とバランスシート

経営陣は、現在の同社プロファイルを大規模投資と将来のキャッシュ創出をつなぐ橋渡し期間として位置づけた。エルドラドは以下の財務状況を開示した。

• 現金：5億5,000万ドル
• 負債：17億ドル
• 直近四半期末時点の純負債：約12億ドル
• 時価総額：110億ドル
• 過去4四半期における配当および自社株買いを通じた株主還元：約4億ドル

同社は2024年第1四半期に、四半期あたり約2,000万ドルの配当を開始した。また自社株買いプログラムも実施したが、現在は一時停止中である。ただし経営陣は、株価が純資産価値を下回る状況が続けば再開する可能性があると述べた。

エルドラドの最高経営責任者（CEO）であるクリスチャン氏は、同社が重要な転換点に近づいていると述べた。「私たちはまさにこの転換点に差し掛かっています」と同氏は語った。「次の四半期には金生産が稼働し、銅生産も開始されます。」

同氏はさらに、2027年が財務プロファイルの大きな変化を示す年になる可能性があると付け加えた。「2027年には、現在の株価に対して非常に魅力的なフリーキャッシュフロー利回りをもたらす、10億ドルを大幅に上回るフリーキャッシュフローを見込んでいます」と述べた。「EBITDAも同様に、コンセンサスベースで約26億ドルという非常に大きな数字になるでしょう。」

経営陣はまた、株価が同業他社と比較して依然として割安であると指摘した。「現時点では、EV/EBITDAで約4.9倍での取引となっており、金セクター平均の約8倍を大きく下回っています」とクリスチャン氏は述べた。

操業状況のアップデート

エルドラドのポートフォリオは、カナダ、ギリシャ、トルコにわたる6つの鉱山資産で構成されており、平均鉱山寿命は13〜14年と、業界標準を大幅に上回ると経営陣は述べた。

スコウリエス（ギリシャ）

スコウリエスは同社の主力成長プロジェクトであり、現在は実質的に完成段階にあると説明された。経営陣は、同プロジェクトが欧州連合（EU）における最新の重要鉱物プロジェクトであり、2024年第4四半期に商業生産のランプアップを開始する見込みであると述べた。

• 鉱山寿命：20年
• 年間平均金生産量：約15万オンス
• 年間銅生産量：約7,000万ポンド
• 露天掘り操業期間：約18ヶ月
• 地下試験採掘坑（テストストープ）：2坑が既に稼働中
• 鉱石備蓄量：460万〜470万トン（製錬所への約6ヶ月分の供給量に相当）
• 品位調整：非常に良好と評価
• 主変電所：完全通電済み
• 36メガワットの発電機セット：段階的に廃止中
• テーリングフィルターの試運転：進行中。6基中最初の2基が試運転中であり、1〜2週間以内に完了見込み

経営陣は、ランプアップは処理が比較的容易な硫化鉱石から開始すると述べ、品位・採掘量の調整結果はいずれも良好であると説明した。クリスチャン氏は、鉱石備蓄と露天掘りがすでに稼働していることにより、プロジェクトのリスクが低減されていると述べた。

マクイルベナ・ベイ（カナダ）

マクイルベナ・ベイはスコウリエスよりもスケジュールがやや先行しており、2024年第4四半期に商業生産に到達する見込みである。同プロジェクトは戦略的鉱物プロジェクトとして位置づけられており、カナダの主要プロジェクトオフィス（Major Projects Office）の下で承認された最初のプロジェクトの一つである。

• 初の銅精鉱生産：2024年6月
• 初の亜鉛精鉱生産：2024年7月
• 鉱石備蓄量：約40万トン
• 現在の製錬所処理量：1日約4,900トン
• 年間銅生産量：約4,000万ポンド
• 鉱山寿命：18年。テスラゾーンが開発された場合、30〜50年への延長可能性あり
• 新たなテスラゾーンの資源量発表：2024年第4四半期を予定

経営陣は、品位・採掘量の調整結果が非常に良好であり、製錬所前面の鉱石備蓄が立ち上げリスクの低減に貢献していると述べた。同社はまた、将来的に1日7,000トンへの拡張余地があるとし、現在その検討調査が進行中であると説明した。

ラマック（ケベック州）

ラマックは7〜8年にわたり安定した生産を続けており、現在は年間約20万オンスの金を安定的に生産している。

• 現在の処理量：1日2,600〜2,800トン
• 許可済みの拡張計画：1日5,000トンへの増強
• 過去1年間の掘削完了量：約48,000メートル
• 最近の掘削結果：13メートルにわたり13.5グラム
• 探査重点エリア：Ormaque（オルマック）ゾーンおよびラマック・サウスゾーン

トルコ資産

エルドラドのトルコにある2つの鉱山は、歴史的に同社の主要なキャッシュ創出源であり、スコウリエスをはじめとする各プロジェクトの資金を賄ってきた。合計で年間20万オンス超の金を生産している。

• 二次破砕機のアップグレード：2024年第4四半期を予定
• 全鉱石凝集処理（Whole ore agglomeration）：2025年第1四半期に開始予定
• 最適化後の生産量見通し：年間13万〜15万オンス
• 目標：運転資本の効率化

オリンピアス（ギリシャ北部）

オリンピアスはすでに年間6万〜7万オンスの金を生産しており、拡張工事が進行中である。

• 拡張後の生産目標：年間7万〜8万オンス
• 処理量増加率：約30%
• 生産開始予定：2025年第1四半期、2025年第2四半期にかけてランプアップ
• ストラトニ・スカルンゾーンでの掘削完了量：33,000メートル
• 最近の掘削結果：23メートルにわたり22グラム
• 現在の鉱山寿命：16年。20年超への延長も視野に入れている

ペラマ・ヒル（ギリシャ）

ペラマ・ヒルは環境影響評価書の提出後、現在も許認可段階にある。経営陣は、同プロジェクトを平均品位3グラムの露天掘りで、剥土比ゼロ、年間生産量約10万オンス、鉱山寿命8年と説明した。

• 建設開始：2028年以前は見込まれていない
• 主要採掘坑下部に衛星酸化物ターゲットおよび硫化物ゾーンの可能性あり
• 戦略的価値：2027年に主要資本プロジェクトの計画的な休止期間を設け、次の開発フェーズに備える

今後の見通し

経営陣は、スコウリエスとマクイルベナ・ベイが商業生産に移行し、他の鉱山が最適化を継続する中で、今後2年間で同社のプロファイルが明確に変化すると述べた。

• 2024年第4四半期：スコウリエスおよびマクイルベナ・ベイの商業生産到達を予定
• 2024年第4四半期：テスラゾーンの資源量更新を予定
• 2025年第1四半期：オリンピアス拡張の生産開始、およびキスラダグでの全鉱石凝集処理開始を予定
• 2025年第1四半期：資本配分方針の発表を予定
• 2025年3月：資本市場デーを計画
• 2025〜2026年：2つの新プロジェクトのランプアップフェーズ
• 2027年：フリーキャッシュフロー10億ドル超、EBITDAは約26億ドルを見込む
• 2027年：主要資本プロジェクトの計画的な休止期間を設定

経営陣は、キャッシュ創出の改善に伴い株主還元を引き上げる方針を示した。「来年は非常に充実した年になるはずです」とクリスチャン氏は述べた。「それにより、株主還元の拡大を検討できるようになります。」同氏はさらに、配当の引き上げや自社株買いの再開の可能性についても言及した。

同社はまた、探査への継続的な投資を計画しており、2024年には9,000万ドルを投じ、将来的には年間約1億ドルを目標としている。経営陣は、探査プログラムが鉱山寿命の延長と将来的な成長の支援を目的としていると述べた。

探査と成長パイプライン

エルドラドは、ポートフォリオ全体にわたる幅広い探査・拡張機会を強調した。

• サスカチュワン州北部のテスラゾーン：マクイルベナ・ベイの鉱山寿命を18年から30〜50年へ倍増させる可能性
• オリンピアス・ノースウエストゾーン：統合地球科学調査により特定され、鉱区内で最も高品位の鉱石の一部と評価
• 地区規模の探査ポテンシャル：マクイルベナ・ベイ、ギリシャ北部、ペラマ・ヒル、およびペラマ・ヒルから東方30キロメートルに位置するサペス・バイパー鉱区（更新済み）で確認
• ラマックの段階的拡張：2025年に調査完了予定。第1段階は2030年の稼働開始を見込む
• マクイルベナ・ベイの段階的拡張：2025年に調査完了予定。2028年に1日7,000トンへの増強および銀・鉛回路の追加を検討

経営陣は、探査の成果と選択的な拡張により、平均鉱山寿命を長期的に10年台後半に維持することを目標としていると述べた。

テクノロジーとサステナビリティ

同社はまた、ポートフォリオ全体における技術導入と操業慣行についても説明した。

• 複数の鉱山でオートメーションおよびテレオペレーションを導入
• スコウリエスで自律掘削を稼働中
• 全操業で遠隔発破を実施
• テストセンターにバーチャルリアリティ（VR）訓練施設を設置
• AIによる疲労モニタリングを導入。経営陣は安全性が向上したと述べた
• 3つの鉱山でバッテリー電気トラックを稼働中。サンドビック社製としては最大規模の導入事例を含む
• 4つの鉱山でフィルタードテーリング（ろ過済み廃棄物）を導入済み。マクイルベナ・ベイおよびスコウリエスでランプアップ中
• 全鉱山でクリーングリッド電力を使用
• トルコで太陽光発電を導入済み。拡大計画あり

質疑応答のハイライト

質疑応答セッションでは、経営陣がリスク低減、労働力、許認可、地域社会との関係に焦点を当てて回答した。

• スコウリエスの鉱石備蓄：約3分の1が硫化鉱石であり、処理が容易なため同鉱石から操業を開始する
• スコウリエスおよびマクイルベナ・ベイの両プロジェクトで品位・採掘量の調整結果が良好であり、立ち上げリスクが低減されると経営陣は述べた
• ギリシャの労働力：高度なスキルを持ち、鉱業への就労意欲が高いと経営陣は評価した
• 労働力の構成：ギリシャに帰国した専門家、大学卒業生、経験豊富な外国人労働者が含まれる
• ギリシャにおける許認可：経営陣は、プロセスが確立されており、スコウリエスの基盤は前経営陣によって築かれたと述べた
• 地域社会との関係：スコウリエスは地域社会に対する鉱業の好影響を示す事例になると経営陣は述べた
• 政府の支援：首相が鉱山を視察しており、経営陣は同プロジェクトが国内で地域社会への最高水準のロイヤルティ支払いをもたらすと述べた
• ペラマ・ヒルおよびギリシャの他プロジェクト：スコウリエスでの成功が今後の許認可取得を後押しすると経営陣は述べた

クリスチャン氏は、スコウリエスが地域社会にもたらす影響について誇りを示した。「これは国内のいかなる地域社会に対しても支払われた中で最高のロイヤルティとなるでしょう」と同氏は述べた。「市長は私たちのロイヤルティだけで全ての費用を賄えるようになります。」

経営陣は、同社の広範な戦略として、現在の建設フェーズを完了させ、キャッシュを回収した上で、より柔軟なバランスシートをもって次の成長フェーズを決定していく方針であると述べた。

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